価値創造プロセスのフレームワークで投資判断が変わる方法

価値創造プロセスのフレームワークを投資判断に活かす方法

財務諸表だけを読んでいる投資家は、企業価値の約80%を見落としている可能性があります。

価値創造プロセス フレームワークとは何か：IIRCが定義した枠組み

「価値創造プロセス フレームワーク」とは、国際統合報告評議会（IIRC）が2013年に公表した「国際統合報告フレームワーク」をベースとした、企業が長期的な価値を生み出す仕組みを体系的に示したモデルのことです。このフレームワークは、企業の事業活動を「インプット→事業活動（ビジネスモデル）→アウトプット→アウトカム」という一連の流れとして整理し、それを可視化するための共通言語を提供しています。

金融に関心のある方なら、企業の「稼ぐ力」を分析するとき、損益計算書や貸借対照表を中心にチェックするのが自然な流れでしょう。しかし、IIRC フレームワークの核心は「財務数字に現れない価値の源泉」を明示することにあります。世界有数の資産運用会社やアナリストが近年このフレームワークを評価指標の補完として活用し始めているのは、そうした背景があるからです。

フレームワークの概念図として最も広く使われているのが、通称「オクトパスモデル」です。図の形状がタコの足に似ていることからそう呼ばれており、中心部に「ビジネスモデル」を置き、左右から6つの資本が出入りする循環構造を視覚的に示しています。IIRCは明示的に「この図の使用を義務化していない」としていますが、現在では日本・欧州を中心とした多数の上場企業が統合報告書においてこのモデルをベースに価値創造の全体像を説明しています。

つまり価値創造プロセスとは、企業の全活動の「設計図」です。

経済産業省「価値協創ガイダンス2.0」公式ページ：企業と投資家をつなぐ共通言語としての価値創造フレームワーク全体像を解説

価値創造プロセス フレームワークの基本構造：インプットからアウトカムまでの流れ

フレームワークの構造は、大きく4つのステージで成り立っています。第一段階が「インプット（資本の投入）」であり、第二段階が「事業活動（ビジネスモデルを通じた変換）」、第三段階が「アウトプット（製品・サービスなどの産出物）」、そして第四段階が「アウトカム（社会・ステークホルダー・企業自身への影響）」です。

最も混同しやすいのが「アウトプット」と「アウトカム」の違いです。

これが大事なポイントです。

たとえば自動車メーカーの例で考えると、製造・販売した自動車そのものがアウトプットであり、それが顧客の移動の利便性を高め、企業に収益をもたらし、一方で温室効果ガスを排出するという影響がアウトカムにあたります。アウトカムにはプラスの影響とマイナスの影響の両方が含まれます。投資家が統合報告書を読む際には、このアウトカムを正負の両面から把握することが、リスク評価の精度を高める鍵となります。

さらにもう一つ重要なのが「循環性」という視点です。IIRCのフレームワークでは、アウトカムがそのまま次のインプット（資本）に戻っていく循環構造として設計されています。つまり今期の事業の結果が、来期以降の資本の増減に直結するという考え方です。これは、短期の財務業績だけを追いかける投資スタイルとは根本的に異なる視点を提供してくれます。

汐留コミュニケーションズ「価値創造プロセスを可視化するオクトパスモデル」：アウトプット・アウトカム・6つの資本の詳細解説

価値創造プロセス フレームワークの中核：6つの資本を理解する

国際統合報告フレームワークが企業の経営資源を整理するために示したのが「6つの資本」です。一般的に「資本」と聞くと、まず株主資本や借入金などの財務上の資本をイメージするかもしれません。しかしIIRCの定義はそれにとどまらず、以下の6種類を包括しています。

資本の種類	具体的な内容
財務資本	事業活動に利用可能な資金・資産
製造資本	建物・設備・インフラなどの物的資産
知的資本	特許・ノウハウ・ブランド・組織文化などの無形資産
人的資本	従業員のスキル・経験・創造性・エンゲージメント
社会・関係資本	顧客・取引先・地域社会・行政との信頼関係
自然資本	水・大気・エネルギー・生態系など自然資源

財務資本が基本です。しかし近年の研究では、PBR（株価純資産倍率）が1倍を超えた部分、つまり「会計上の純資産を上回る市場評価」は、主に知的資本・人的資本・社会関係資本などの非財務資本によって説明されると考えられています。早稲田大学の実証研究（2020年）では、東証一部上場企業のPBRがこの10年以上1倍前後で推移していた要因の一つとして、非財務資本の開示不足が指摘されています。

つまり財務資本だけでは説明しきれません。また、IIRCのフレームワークは原則主義を採用しており、必ずこの6つをすべて使わなければならない義務はなく、自社の事業特性に応じて重視する資本を主体的に選択できます。ただし、「なぜその資本を重視するのか」の説明責任は企業に求められています。6つの資本を単に並べるだけの報告書は「表層的な開示」と見なされるリスクがあり、機関投資家や分析家からの評価が低くなる場合があることも念頭に置いておく必要があります。

リンクソシュール「価値創造プロセスガイド」：6つの資本の詳細と投資家との信頼構築への活用方法

価値創造プロセス フレームワークとオクトパスモデル：投資家が見るべき8つの内容要素

オクトパスモデルは、統合報告書全体の「サマリー（要約）」として機能する図です。一見すると経営資料の一ページに過ぎないように見えますが、実際にはこの図に盛り込まれている構成要素は、統合報告書の「8つの内容要素」とほぼ完全に対応しています。その8要素とは次の通りです：組織概要と外部環境、ガバナンス、ビジネスモデル、リスクと機会、戦略と資源配分、実績、見通し、作成と表示の基礎です。

これは使えそうです。つまり、企業のオクトパスモデル図を一枚しっかり読み込むだけで、その企業が統合報告書全体で何を主張しようとしているかの骨格をつかめるということです。たとえばPanasonicホールディングスや三井住友トラストグループ、野村総合研究所など、日本を代表する企業はいずれもオクトパスモデルを独自にアレンジした価値創造プロセス図を統合報告書に掲載しており、経営のロジックを一枚絵に凝縮しています。

ただし、注意点があります。各社のオクトパスモデルは見た目も内容構成も千差万別であり、標準化されていません。一部の企業は「インプット・アウトプット・アウトカム」という用語を使わず、独自の表現で価値創造の流れを示している場合もあります。投資家としてこれを読み解くには、フレームワークの原型を頭に入れた上で「どの要素がどこに対応しているか」を自分でマッピングする読解力が必要です。

宝印刷「統合報告書の価値創造プロセスとは？」：8つの内容要素・作成ポイント・企業事例を詳解

価値創造プロセス フレームワークにおけるマテリアリティの役割と特定プロセス

マテリアリティとは、企業が事業を行う上で優先的に取り組むべき「重要課題」のことです。価値創造プロセスのフレームワークの中では、マテリアリティはビジネスモデルの起点として機能したり、経営基盤の価値観を支える柱として機能したりと、企業によってその位置づけは異なります。

ここが条件です。

一般的なマテリアリティ特定プロセスは、次のステップで進みます。まず社会・環境・経済に関する外部課題をリストアップし、次に自社の戦略や事業に照らして重要度を評価し、最後に社内外のステークホルダーとの議論を経て優先課題を絞り込む、という流れです。パナソニックや富士通などの大手企業が示すマテリアリティマップは、この一連のプロセスの成果物を可視化したものです。

投資家にとってのマテリアリティの意義は、「企業が中長期的にどのリスクと機会に賭けているか」を把握することにあります。日本政策投資銀行（DBJ）の研究（2022年）によると、統合報告書上で開示されるマテリアリティの質と株主資本コストの低下に正の相関が見られるという結果が示されており、開示の質を高めることが資本コストの最適化にも影響すると考えられています。マテリアリティを明確化した企業は長期的な成長機会の拡大とリスク軽減に繋がりやすく、それが投資対象としての魅力度向上にも直結するのです。

価値創造プロセス フレームワークとPBR：非財務資本が生み出す「見えない企業価値」

PBR（株価純資産倍率）は、株価を1株あたり純資産で割った指標で、「解散価値の何倍で取引されているか」を示します。PBRが1倍を超えている部分は、財務諸表には表れない非財務資本が市場から評価されている証拠と見ることができます。

これがポイントです。

エーザイのCFO柳良平氏が提唱した「柳モデル（IIRC-PBRモデル）」では、純資産（財務資本）を超えたMVA（市場付加価値）の部分が、知的資本・製造資本・人的資本・社会関係資本・自然資本という5つの非財務資本の質と量によって説明されることを重回帰分析で実証しています。執筆時点でエーザイ、KDDI、日清食品ホールディングス、NEC、JR東日本など8社が柳モデルの採択を公式開示しており、アビームコンサルティングを通じて数十社がその活用を進めているとされています。

東証は2023年3月に「資本コストや株価を意識した経営の実現に向けた対応」を要請し、PBR1倍割れ企業への改善要求を行いました。この要請を受けて、非財務情報を統合報告書で積極的に開示し、価値創造プロセスを投資家にわかりやすく説明する企業が増加しています。2019年時点で536社だった統合報告書発行企業数は、2024年末には1,150社へと倍増しており、この背景には東証要請と価値創造フレームワークへの注目が大きく影響しています。

痛いですね。財務だけを見て「割安」と判断していた企業が、実は非財務資本の毀損リスクを抱えていたというケースは、今後の投資判断においてより深刻な損失につながる可能性があります。

慶應義塾大学「統合報告と企業価値の関連性について」：非財務資本開示とPBR向上の相関を実証した学術論文

価値創造プロセス フレームワークにおけるビジネスモデルの定義と読み解き方

価値創造プロセスのフレームワークの中心に置かれているのがビジネスモデルです。IIRCの定義によれば、ビジネスモデルとは「インプットをアウトプットとアウトカムに変換するための組織の選択したシステム」を指します。つまり単純に「どうやって儲けているか」という収益モデルだけでなく、「どのような資本をどのように組み合わせて価値に変換しているか」という変換の論理全体がビジネスモデルとして捉えられます。

投資家がビジネスモデルを読み解く際に注目すべきポイントは3点です。第一に、どの資本を競争優位の源泉として位置づけているか。第二に、そのビジネスモデルが外部環境の変化（気候変動・テクノロジー・人口動態など）に対してどの程度レジリエンス（柔軟性）を持っているか。第三に、ビジネスモデルと中期経営計画・長期ビジョンとの整合性が保たれているかどうかです。

ビジネスモデルが基本です。特に近年は、デジタルトランスフォーメーション（DX）や脱炭素への対応がビジネスモデルの持続可能性に直結するリスク因子として認識されており、価値創造プロセス図の中でDXや人的資本投資がビジネスモデルとどう連動しているかを確認することが、中長期投資家にとって欠かせない視点となっています。

価値創造プロセス フレームワークと価値協創ガイダンス2.0：経産省が示す企業と投資家の共通言語

価値協創ガイダンスは、経済産業省が2017年に策定し、2022年に「2.0」へ改訂した企業情報開示の指針です。その目的は、企業と投資家が「共通言語」を持って対話できる環境を整備することにあります。IIRCフレームワークのオクトパスモデルをベースとしつつ、日本企業の実情に合わせたアレンジが加えられており、価値創造ストーリーをより豊かに表現するための枠組みとして機能しています。

価値協創ガイダンス2.0が特に強化したポイントは3つあります。一つ目が「サステナビリティと経営戦略の同期化」です。企業のサステナビリティ活動を単なるCSRとして切り離すのではなく、コア事業の価値創造プロセスに統合する視点が求められます。二つ目が「長期ビジョンの明示」で、5年〜10年先を見据えた価値創造ストーリーを示すことが投資家との信頼関係構築に直結します。三つ目が「実質的な対話・エンゲージメントの深化」で、企業の価値創造プロセスの全体像について双方向の対話を行うことが明示されています。

いいことですね。同ガイダンスの策定以降、企業と投資家の対話の年間平均実施回数は約200回に及び、経営陣自らによる対話も年間約60回にのぼるとのデータが報告されています。このような活発な対話環境が整備されることで、企業が非財務情報を適切に説明する機会が増え、市場の評価精度が向上するという好循環が生まれています。

経済産業省「価値協創のための統合的開示・対話ガイダンス2.0」：全文PDF。企業・投資家双方にとっての共通言語としての活用方法を解説

価値創造プロセス フレームワークを活用した統合報告書の読み方：投資家向け実践ガイド

統合報告書の発行企業数は2024年末に1,150社を超えました。しかし、発行企業数が増える一方で、調査によると機関投資家の94%が「企業の非財務情報開示に何らかの不十分さを感じている」と回答しており（QUICK ESG調査、2024年）、特に「企業価値・事業戦略との関連性の薄さ」を最大の課題として挙げています。

つまり、統合報告書の数が増えただけでは意味がないということですね。投資家の視点から統合報告書を活用するための実践的なチェックポイントを整理すると、以下のような流れになります。

• 🔍 Step 1：価値創造プロセス図（オクトパスモデル）を一枚通読する　インプットに何を置いているか、アウトカムとして何を宣言しているかを確認します。
  




• 📋 Step 2：マテリアリティとビジネスモデルの連動を確認する　重要課題として掲げている領域と、実際の事業活動が整合しているかをチェックします。
  




• 💰 Step 3：非財務資本の定量化状況を確認する　人的資本・知的資本に関して具体的な数値（研修時間、特許件数、エンゲージメントスコアなど）があるか確認します。
  




• 📊 Step 4：アウトカム（正負両面）の記載を確認する　ポジティブな成果だけでなく、環境負荷や社会的リスクなどの負のアウトカムを誠実に開示しているかを見ます。
  




• 🔄 Step 5：前年の価値創造プロセスと比較する　毎年ブラッシュアップされているかを確認することで、経営陣の「価値創造に対する本気度」が透けて見えます。
  

このプロセスを一通り行うだけで、財務分析と組み合わせた多角的な企業評価が可能になります。特にStep 5の「前年比較」は、多くの投資家が見落としがちなポイントです。

価値創造プロセス フレームワークにおける経済的価値と社会的価値の二軸構造

IIRCフレームワークでは、アウトカムを「経済的価値」と「社会的価値」という2つの軸で整理することが求められています。経済的価値とは組織自身に対して創造・保全または毀損される価値のことで、社会的価値とはステークホルダー及び社会全体に対して生まれる価値です。

この二軸の構造が原則です。従来の財務重視の投資では、経済的価値（＝自社利益への貢献）にのみ焦点が当たりがちでした。しかし近年、ESG投資の拡大とともに「社会的価値の毀損は中長期的に経済的価値も毀損する」という認識が機関投資家の間で定着してきています。典型的な例として、企業のガバナンス不備や不正会計（経済的価値の毀損）、環境汚染や劣悪な労働環境（社会的価値の毀損）が、最終的には株価暴落・ブランド毀損・訴訟リスクを通じて深刻な財務的損失につながるケースが増えています。

このような視点に立つと、価値創造プロセスにおける「社会的価値の創出と経済的価値の創出を両立させている企業」が、長期投資においてより安定したリターンをもたらす可能性があります。三井住友トラストグループは統合報告書の中で「社会的価値創出と経済的価値創出の両立を経営の根幹に掲げる」と明記しており、この二軸の統合を経営の設計思想そのものに組み込んでいる例として注目されています。

価値創造プロセス フレームワークと長期投資：財務情報を超えた企業分析の独自視点

従来の投資分析では、ROE（自己資本利益率）やROIC（投下資本利益率）などの財務指標が企業の効率性評価の主軸でした。しかし価値創造プロセスのフレームワークを活用した分析では、この視点を大きく拡張することができます。具体的には、ROICツリー（収益性を分解したツリー図）に6つの資本の動向を重ね合わせることで、「どの非財務資本の強化が将来のROIC向上につながるか」というシナリオ分析が可能になります。

これは使えそうです。たとえば人材離職率の上昇（人的資本の毀損）が中期的な知的資本の流出を招き、最終的な事業競争力低下→財務収益悪化という連鎖を予測するアプローチは、財務データだけを追いかけていては見えてこない視点です。逆に、特許出願件数の増加や研究開発投資の拡大（知的資本の増強）が将来の製品競争力として数年後の財務業績に反映されるという予測も、価値創造プロセスの循環構造を理解していれば自然に導き出せます。

価値創造プロセスフレームワークを投資に活かすうえで、まず実践として取り組みやすいのは「保有銘柄の統合報告書を一冊、価値創造プロセス図から読んでみること」です。多くの企業の統合報告書はウェブサイトのIRページで無料公開されており、比較的容易に入手できます。また、日経統合報告書アワードのグランプリ受賞企業（コンコルディア・フィナンシャルグループ、野村総合研究所など）の報告書は完成度が高く、フレームワーク理解の参考として優れた素材になります。

PwCジャパン「日本の統合報告書における価値創造ストーリーの現状」：IR・価値協創ガイダンスと投資家ニーズとの一致点を解説

価値創造プロセス フレームワーク活用の注意点：形式的な開示に惑わされないために

ここまで価値創造プロセスフレームワークの意義と活用方法を述べてきましたが、一点重要な注意があります。それは、「形式的な開示が多い」という現実です。統合報告書を発行する1,150社の中には、6つの資本を教科書通りに羅列しているだけで、自社の戦略との関連性が薄い「表層的な価値創造プロセス図」を掲載している企業も少なくありません。

これだけは覚えておけばOKです：「価値創造プロセス図の密度」を見ること。具体的には、各資本に定量的な数値が記載されているか、マテリアリティと中期経営計画の間に明確な論理的つながりがあるか、アウトカムが「定性的な希望」でなく「測定可能な目標」として示されているか、という3点です。これらが充実している企業ほど、価値創造プロセスが「絵に描いた餅」ではなく経営の実態を反映した開示である可能性が高いといえます。

PwCの調査によれば、企業の非財務情報開示の質を評価する際、「財務情報との統合度」が最も重要な指標として機能することが示されています。つまり、非財務情報と財務情報が互いに関連づけて語られているかどうかが、統合報告書の質を判断する上で最大のチェックポイントとなります。形式的に「価値創造プロセス図」を掲載しているだけでは不十分なのです。

IDCJノート「サステナビリティ・レポートの構成要素（4）価値創造プロセス」：インプット・アウトプット・アウトカムの概念を整理した解説記事

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